[Kapitalmarkt-News vom 4. Februar 2020]

Der im internationalen Vergleich deutlich stärkere Rückgang der Industrieproduktion am Standort Deutschland in den letzten Monaten ist vor allem Folge einer schwächeren Nachfrage. Auch im Jahr 2019 folgte die Produktion den Auftragseingängen, was seit rund 30 Jahren der Fall ist. Allerdings sind indirekte strukturelle, angebotsseitige Effekte nicht auszuschließen.

Dennoch könnte die deutsche Industrie positiv überraschen, wenn die Stabilisierung bzw. Erholung der weltweiten Produktion voranschreiten, die ein bedeutender Indikator für die deutsche Industrie ist und sich überproportional in der deutschen Konjunkturentwicklung niederschlagen sollte. Die IKB erwartet ein Produktionswachstum des Verarbeitenden Gewerbes im Jahr 2020 von 1,8 %.

Gesamtwirtschaftliche Daten signalisieren eine angebotsseitige Zurückhaltung, …

Die jüngsten BIP-Zahlen zeigen, dass Deutschland kein Nachfrageproblem zu haben scheint. Gemäß den Daten der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung (VGR) fiel die Entstehungs- bzw. Angebotsseite der Wirtschaft um einiges schwächer aus als die Nachfrage, was sich im starken Abbau der Lagerbestände spiegelte. Ohne den deutlichen Lagerabbau wäre das BIP-Wachstum im Jahr 2019 um 0,9 Prozentpunkte höher ausgefallen: statt um 0,6 % hätte die deutsche Wirtschaft um 1,5 % zugelegt. Gemäß den VGR-Zahlen blieb die in- und ausländische Nachfrage im Jahr 2019 robust. Dies zeigen nicht nur der private und staatliche Konsum, sondern auch das Exportwachstum. 

Die Diskrepanz zwischen Angebot und Nachfrage ist allerdings nicht nur durch reine Lagerveränderung zu erklären. Auch statistische Restbeträge spielen eine Rolle. Solch eine Fehlergröße ist in VGR-Rechnungen nicht unüblich und wird in Ländern wie Großbritannien explizit als Fehler ausgewiesen, der nicht unbedingt der Angebots- oder Nachfrageseite zugeordnet werden kann. So könnte im Fall des deutschen BIP auch die Nachfrage überbewertet worden sein, was dann zukünftige Datenrevisionen zur Folge hätte. Bei der Interpretation von Lagerveränderungen in der deutschen VGR ist also Vorsicht geboten. Bestätigt sich der Lagerabbau tatsächlich, wäre in den kommenden Monaten mit einem Aufholeffekt und mit möglicherweise überraschend hohem BIP-Wachstum zu rechnen.

Die globale Industrieproduktion hat 2019 bei Weitem nicht so schwer gelitten wie die deutsche. Auch historisch zeigt die deutsche Industrieproduktion eine hohe Sensitivität und höhere Volatilität. Dies ist bei einem Vergleich zwischen einem einzelnen Land und der Welt nicht überraschend. Empirische Schätzungen signalisieren, dass ein Rückgang der globalen Industrieproduktion um 1 % zu einem Nachgeben der deutschen Produktion um 1,6 % führen würde. Seit dem dritten Quartal 2018 fällt die Reaktion allerdings noch deutlicher aus: Auf Grundlage der globalen Entwicklung müsste das deutsche Produktionsniveau höher liegen. Anders ausgedrückt: Die Reaktion der deutschen Produktion auf einem Rückgang der weltweiten Produktion um 1 % liegt seit Mitte 2018 eher bei über 1,8 % als bei 1,6 %. Ist diese stärkere Reaktion tatsächlich auf Angebotsprobleme zurückzuführen, die sich in einem deutlichen Lagerabbau vor allem im Jahr 2019 niedergeschlagen haben? In welchem Maße könnte dann kurzfristig mit einem deutlichen Anstieg der Produktion des deutschen Verarbeitenden Gewerbes gerechnet werden? 

… doch für das Verarbeitende Gewerbe scheint die Nachfrage das Problem zu sein

Der Zusammenhang zwischen Auftragseingängen und Produktion im Verarbeitende Gewerbe ist für den Zeitraum 1990 bis 2019 eindeutig: Sinken die Auftragseingänge aufgrund geringer Nachfrage, wirkt sich dies direkt negativ auf die Produktion aus; die Produktion wird zurückgefahren. Für einzelne Branchen mag dies mit einem gewissen zeitlichen Abstand der Fall sein, weshalb Auftragseingänge auch als Frühindikator angesehen werden. Für das gesamte Verarbeitende Gewerbe ergibt sich dagegen ein direkter zeitnaher Einfluss. Wie Abb. 2 zeigt, kann die Produktion empirisch gut durch die Auftragseingänge erklärt werden. Auch im Jahr 2019 folgte die Produktion den Auftragseingängen. Für den Rückgang der Produktion war vor allem die schwächere Nachfrage verantwortlich.

Die Reaktion der Industrieproduktion auf die Entwicklung der Auftragseingänge ist stabil. Nehmen die Auftragseingänge um 1 % zu, reagiert die Produktion mit einem Anstieg von rund 0,65 %. Eine weniger stark ausgeweitete Fertigung hat dann einen Anstieg des Auftragsbestands und/oder einen Lagerabbau zur Folge: Die Wirtschaft gewinnt nachfrageseitig an Fahrt, während die Produktion nicht vollständig mithält. Fehlende Produktionskapazitäten können hierfür ein Grund sein. Dies wiederum führt zu Inflationsdruck und einem höheren Investitionsbedarf – klassische Entwicklungen einer anziehenden bzw. perspektivisch überhitzenden Konjunktur. Sinken hingegen die Auftragseingänge infolge einer konjunkturellen Abkühlung um 1 %, wird die Produktion um weniger als 1 % zurückgefahren, was einen Abbau des Auftragsbestands oder einen unfreiwilligen Aufbau an Lagerbeständen mit sich bringt. Auch dies sind typische Entwicklungen im Fall einer konjunkturellen Abkühlung.

Diese Abhängigkeiten lassen sich in der Dynamik des Verarbeitenden Gewerbes zwischen 2017 und 2019 deutlich erkennen:

  • In den Jahren 2017 und vor allem 2018 erhöhte sich der Auftragsbestand deutlich, da die Produktion dem starken Anstieg der Auftragseingänge nicht vollständig nachgekommen war. Die Ausweitung der Auftragsbestände bedeutet, dass ein ausreichend großer Abbau der Lagerbestände nicht stattgefunden hat.
  • Der Auftragsbestand ist trotz rückläufiger Bestellungen im Jahr 2019 relativ hoch und stabil geblieben. Unternehmen haben zwar die Produktion zurückgefahren, dennoch wurden Lagerbestände aufgebaut; ansonsten hätte der Auftragsbestand zurückgehen müssen.
  • Auf Quartalsbasis ist die Produktion im dritten und vierten Quartal 2019 stärker eingeschränkt worden, als es der Auftragsrückgang angedeutet hätte. So mag der Lageraufbau vor allem im letzten Quartal 2019 weniger stark ausgefallen sein oder es fand ein Lagerabbau statt. Ein leicht geringerer Auftragsbestand Ende 2019 stützt diese Vermutung.

Die Auftragseingänge aus dem In- und Ausland haben in ähnlichem Ausmaß nachgegeben. Damit kann nicht argumentiert werden, dass im Jahr 2019 insbesondere die Inlands- oder die Auslandsnachfrage die Produktion belastete. Doch worauf ist der deutliche allgemeine Nachfragerückgang zurückzuführen? Er mag mit dem hohen Vernetzungs- und Offenheitsgrad der deutschen Wirtschaft zu tun haben. Für Aufträge aus dem In- und Ausland gibt es einen gemeinsamen Treiber: Die Angebotsseite bzw. die Produktpalette des deutschen Produktionsstandortes. Somit könnte eine Abwanderung von Produkten und Kapazitäten die Bestellungen aus dem In- und Ausland gleichermaßen negativ beeinflusst haben. Damit ließe sich auch der im Vergleich zur globalen Produktion überproportionale Fertigungsrückgang in Deutschland erklären, und die aktuelle schwache Nachfrage wäre auch ein Resultat von strukturellen Angebotsveränderungen. Ein kurzfristiger Aufholeffekt wäre dann nicht zu erwarten. 

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